日前，在晨星ETF投資會議的開幕演說中，Merk Investments 的創辦人Axel Merk提出了一些投資人需在投資組合中加入貨幣類資產的有力論據。首先，該類型資產將會有正的風險調整報酬表現。第二，貨幣類資產與傳統股票和債券之間的相關性低。第三，將債券型基金作為資金避風港的投資人，可能會因利率突然上漲或潛在經濟泡沫化的問題而遭受損失。這些論據聽起來相當具有說服力，但究竟貨幣投資的選項有哪些? 而它們的報酬表現真的是如同Axel Merk所說的嗎?
以下我們來進行一些探討。
根據國際清算銀行的數據，全球外匯市場每日平均的成交額接近4兆美元(不包括交易所買賣貨幣期貨合約成交金額)。該類資產的高流動性，很適合做為贖回交易頻繁的共同基金以及ETF的投資工具。在晨星貨幣型基金組別中，共有15檔共同基金，以及31檔ETF(其中包括10檔交易所交易債券)，而其中11檔基金的總資產就超過了1億美元。大部分的貨幣型共同基金為積極管理式基金(15檔中有10檔)，而ETF中僅有兩檔屬於被動追蹤指數的基金。在被動式管理的策略下，大部分的ETF皆放空美元，買進單一或一籃子的外幣。而積極式管理的ETF，如PowerShare DB G10 Currency Harvest (DBV)，則多採取利差交易策略，賣出低利率的貨幣，並買進高利率的貨幣。積極管理式的共同基金除採行利差策略外，並同時採用其它尋求高風險調整報酬率的投資策略，例如評價(如購買力平價)或者是動能(買進升值貨幣，放空貶值貨幣)等投資策略。而擁有最長報酬表現紀錄的貨幣型共同基金，其投資目標則是從貶值的美元中獲利。
評估貨幣型基金的報酬表現是一項相當棘手的工作，不僅因為它們投資策略不盡相同，而且大部分的貨幣型基金都是新推出的產品，而且僅有少數幾檔基金擁有五年的報酬表現紀錄。儘管如此，我們仍然可以從幾個例子中得知貨幣型基金在投資組合中所會發揮的效益。
在比較任何一種投資的報酬表現時，我們應檢視其風險調整後報酬率。不過這類型基金並沒有晨星星等的資料可供參考，所以夏普比率(Sharpe ratio)或索丁諾比率(Sortino ratio)會是不錯的評估工具。索丁諾比率與夏普比率相似，但僅檢視下跌風險，並採用週報酬率(而非月報酬率)，使統計資料相對較為有效。截至2010年8月28日止，近52、156以及260週的報酬率數據中，6檔基金內只有Merk Hard Currency (MERKX)以及 Franklin Templeton Hard Currency，這 2檔基金有正的風險調整後報酬率。而在過去的1、3年內，26檔基金中僅有11檔有正的風險調整後報酬率，其中包括買進日幣、瑞士法郎、澳幣，加拿大幣的ETF。不過，這其中卻沒有任何一檔基金的報酬率高於巴克萊美國綜合債券指數 (BarCap US Aggregate Bond Index)，這個指數在近期因美國國庫債券強勁的表現，而有相對較高的報酬率。
要檢視一檔基金是否為良好的風險分散投資標的，我們可以測試該基金在壓力下的報酬表現。在2008年4月至12月這段期間，股市和債市雙雙大幅下滑，而表現最好的貨幣型基金分別是追求高風險調整後報酬及絕對報酬的基金(例如RiverSource Absolute Return Currency and Income (RARAX) 以及 Invesco FX Alpha Strategy (FXAAX))、買進亞洲貨幣(日幣和人民幣)的ETF，以及買進美元的基金。在這段期間，該基金組別中的每一檔基金都出現虧損，僅有少數幾檔基金的跌幅低於股票和債券型資產。
最適合用來測量風險分散潛力的指標是相關係數，不過相關係數會隨著時間而變動。舉例來說，上述放空美元，並積極管理一籃子貨幣(使用短期債券)的Franklin Templeton 基金，自1989年成立後連續60個月對S&P 500的相關係數介於負0.16至正的0.46之間，而近幾年的相關係數則較高。該基金與巴克萊美國綜合債券指數 (BarCap US Aggregate Bond Index)的相關係數也在0.00至0.40間波動。自2005年以來，該貨幣型基金與其它放空美元的積極管理式基金(例如 Merk Hard Currency)，以及擁有類似投資策略的被動管理式基金(Profunds Falling US Dollar (FDPIX))，對股票及債券的相關係數都相近似。因此，長期來看，放空美元的貨幣投資策略基金很可能與傳統股票和債券的投資呈現低的相關度，不過每段期間的相關係數卻可能會大幅變動。舉例來說，2008年年底的流動性需求大增，投資人紛紛湧向美元，將美元當成資金的避風港，放空美元的投資策略因而無法提供風險分散的效果。同樣地，避險基金所喜愛的積極管理式貨幣投資策略，如利差交易等投資策略，在當時也因此無法發揮效果。
某些貨幣型基金長期可能會有正的風險調整後報酬率，但其報酬表現不會優於美國國庫券，而且在有巨大壓力或在流動性需求大增的時期，這類型基金的投資策略也可能無法達成目標。那麼為什麼不乾脆用美國國庫債券作為分散風險的投資工具呢?這些反對的意見相當具有說服力，而Axel Mert也清楚的指出這些論據。首先，近來極低的實質利率使得投資人紛紛尋求具有較高殖利率的投資標的，然當利率最終上升時，這些長天期的債券也將會遭受到嚴重的損失。其次，通貨膨脹率也許不是當前最急迫的問題，但是當美國持續刺激經濟以復甦景氣時，這個問題仍會浮現。最後，但絕非最不重要的，就是美國可能會面臨債券泡沫化的危機，尤其是美國國庫債券的部分，尤其從大量資金流入的數據便可以得到證明。Merk並不是預測這個市場將有可能出現暴跌的唯一業界專家。華頓商學院教授Jeremy Siegel以及WisdomTree的Jeremy Schwarts也曾警告這種情況將會出現。
綜合以上所述，將貨幣投資作為多元化資產組合的一部分是有道理的。但在投入這些貨幣類資產前，投資人應先花時間仔細鑽研這些產品的投資方式，因為並非所有貨幣型基金的投資策略都相同，而正的風險調整後報酬率以及低相關性是投資人可以採用的篩選條件。投資人也應檢視每一檔貨幣型基金架構中的每個環節，因為貨幣的投資是透過現貨交易、期貨(於交易所買賣)、遠期(櫃檯買賣)、交換(透過交易所交易債券)，或者是債券等投資工具，這些都可能為投資人帶來額外的風險，例如交易對手的信用風險、利率風險，或者是稅務的問題等。再者，費用比率也不盡相同，較積極管理的貨幣型基金成本較高，但是某些貨幣型基金所產生的風險分散效益可能會是值得付出較高成本的投資標的。
(本文由晨星美國撰寫，晨星台灣編譯)
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